燕京啤酒：优势区域寡头 低估值

　　11 年销量增速超行业，12 年有望保持10%以上增速

　　2011 年上半年销量272 万吨，同比增长14.8%，超越行业3 个百分点，下半年增速有所下降，全年整体销量增长超过10%，略高于行业整体情况，达到560 万千升。12 年公司销量目标是提升10%，突破600 万吨，收入增长15%左右。

　　居民收入提升及中西部地区崛起带动啤酒消费稳定增长

　　优异的成长性和增长的稳定性使得我国成为全球最具吸引力的啤酒市场。而推动我国啤酒行业发展的动力离不开城镇化的提速、人均收入的增长以及餐饮行业快速发展等因素。“十二五”期间。东西部和城乡差距的缩小可带来啤酒行业销量增长28%。

　　行业进入利润释放期，寡头垄断趋势显著

　　当前的兼并和收购并不改变行业寡头垄断的格局，而且这种垄断优势会更加突出，如燕啤在北京、广西、内蒙；华润在四川、辽宁和安徽；青啤在山东、广东和陕西，在这些区域市场新进入者只能对其形成骚扰，不会对市场格局造成颠覆。在优势市场的利润会不断扩大。企业90%的利润基本来自于优势市场，每年通过提价、结构升级以及市场费用投入逐渐下降，盈利能力不断提高。

　　盈利预测与估值

　　假设公司11-13 年销量接近10%的增长，预测11-13 年EPS 分别为0.7 元、0.86 元和1.05 元。对应12 年市盈率为17 倍，市净率为1.7 倍。考虑行业的稳定增长确定和净利率上升空间明显，我们认为燕京啤酒的估值相对较低，强烈推荐买入，目标价为20元。