招商公路：新兴业务前瞻布局 紧抓ETC 转型机遇

    公司披露19 年三季报业绩，营业收入累计同增24.51%至56.20 亿元，单季同增8.20%至19.32 亿元；归母净利累计同增9.59%至33.21 亿元，单季同增0.13%。Q3 利润增速放缓主要源于去年公路收购并表带来的基数效应消除，并且单季投资收益同降0.39 亿元，单季营业外支出同增0.35 亿元。

    单季营收同增8.20%，路产组合表现稳定

    公司分别于18 年4 月、7 月并表渝黔、沪渝及亳阜高速，19Q3 是首个并表效应消除的季度。我们拆算19H1 剔除新并表路产，存量路产收入增长约5%，参考Q3 营收8.2%的增速，并且考虑通行费收入的营收占比达60%以上，估计19Q3 通行费收入增速保持稳定。

    新兴业务前瞻布局，紧抓ETC 转型机遇

    ETC 收费推广下，路企收费闸口改造、龙门架加装等资本开支相应带来折旧成本。公司智慧交通板块紧抓省站取消契机，积极布局公路收费前端的工程改造业务，增量收入有望对公司收费公路板块的折旧成本形成对冲。

    投资收益单季同降4.70%，费用支出管控良好19Q3 公司投资净收益为7.83 亿元，同比减少0.39 亿元，环比减少1.87亿元，考虑Q2 新增持股企业，预计Q3 投资收益主要为财务确认扰动，全年增速将有所回升。19Q3 季末长期有息负债规模同增3.7%，而Q3 单季利息费用同降19.2%，主要源于公司利用低利率可转债对高利率银行借款进行置换。管理费用单季环比下降8.0%，三费合计环比下降1.76%。

    盈利预测与投资建议

    考虑公司路产质量优良，新兴业务增长趋势相对乐观，不考虑外延落地情况下，预计2019-2021 年归母净利分别为43.3、47.8、52.2 亿元，对应PE 为11.8、10.6、9.8 倍。长期看，公司路产储备充足，剩余经营年限较长，全产业链经营赋能路产盈利，根据DCF 测算合理价值约9.58 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示公路车流增长不及预期，再投资项目经营表现不及预期，交通科技业务扩张不及预期，光伏发电业务受限电影响超出预期。（广发证券）