国君宏观 老能源重燃

在2022年的疫情阴霾之下，老能源经受住了严峻的压力测试。这场测试的本质是，当需求环境面临衰退时，高盈利能否持续？答案令人振奋——即使在需求最低点的11月，煤炭行业依然能够维持两倍于疫情前的高盈利。这不仅彰显了老能源的韧性，也预示了其未来的盈利潜力。

在疫情的冲击下，全球煤炭供给依然保持紧俏格局。国际煤价虽受海外衰退影响有所回调，但依然高位震荡。纽卡斯尔NEWC动力煤现货价接近3000元/吨，相比之下，我国当前煤价仅为不到1000元/吨。这表明煤炭供给端的脆弱性在衰退环境下并未得到缓解。这背后的原因有二：一是由于我国是全球最大的煤炭生产国，却不外供煤炭；二是由于煤炭具有比价优势，能源危机导致欧盟积极重启煤电，煤炭需求展现出强大的韧性。

从更深层次的角度看，地缘局势的本质是资源国在争取定价权。资源紧缺的阶段往往会引发资源战争，这是因为资源国有通过供给定价推升资源品价格的诉求。俄乌冲突以及能源博弈的背后，是资源国试图摆脱过去十年经济停滞的困境，利用资源品库存底部的机会，抬升资源品价格中枢。这让我们认识到“灰犀牛”并未远去，需要警惕能源危机重燃的可能性。

在逆全球化背景下，能源安全的重要性进一步凸显。我国虽然煤炭相对自主可控，但油气的进口依赖度非常高。在全球能源不确定性持续的环境下，我国不会通过提升进口来缓解供应压力。2022年，我国能源进口全线下滑，煤油气进口累计同比均呈现下滑趋势。这表明在逆全球化背景下，能源外供偏弱的长期趋势不会改变。

回到老能源本身。2022年的需求端压力测试已经结束，老能源盈利中枢上移已成定局。随着疫情缓解和春季复工的开启，无论是地产链修复还是冬季电煤需求的提升，都将给煤炭盈利带来新的边际增量。我们不能忽视2023年老能源的景气周期。随着线下活动的加速修复，秦皇岛的港口煤炭吞吐量已经来到了近几年的同期最高点，预示着老能源的未来一片光明。

老能源在疫情期间依然能够维持高盈利，展现出其强大的韧性和盈利潜力。在全球煤炭供给紧俏、地缘局势紧张、能源安全备受关注的背景下，老能源的未来发展前景值得期待。