万科A：销售至少具翻倍空间

    投资要点:

    万科兼具成长性和明确的估值修复催化剂,预计2014/15年EPS1.72、2.11元,RNAV16.72元,现股价相对折51%,估值具强烈吸引力,我们维持增持评级及12元目标价(对应2014年7倍PE),若B 转H 成功,给予万科H 股2014年与中海相同的7倍PE,对应人民币12元、港币15元目标价。

    合理项目布局和强大的品牌优势,使万科能够享受“分化下的成长”。1)区域分化和市场集中度提升是大趋势,不可逆转,我们看好大都市圈、城市带以及受益人口、交通、产业流入的城市;2)万科项目布局主要集中在东部一二线城市,未来销售前景良好;合理的区域布局和万科强大的品牌优势有望使万科享受“分化下的成长”。

    万科的销售至少具翻倍空间:方式为市占率提升、城市深耕、城市广入。1)与帕尔迪5%市占率比,万科目前2.5%市占率有翻倍空间;2)预计未来万科进入约80个城市,单城市产能有望达到45亿,则对应3600亿销售,较2013年仍有翻倍空间。

    小股操盘有望打开万科ROE 提升和利润增长新空间。小股操盘可带来净利润率和权益乘数的双提升,从而带来提升ROE 及利润增速,本质上是攫取品牌和管理输出的“超额利润”。

    “规模”万科VS“效益”中海,万科估值不应低于中海:万科真实ROE 并不低于中海;若剔除公允价值计价所带来利润,中海净利润规模、ROE 均低于万科;万科H 股和红筹平台将逐步解决融资问题。

    风险提示:B 转H 方案失败、市场基本面进一步下滑。（国泰君安）