云天化：转型期 且待伏笔纷起

煤炭资源落袋走向综合，玻纤精细化优势支持业绩。

　　公司子公司金新化工6亿吨煤矿所属权落袋，水富本部煤代气项目建设顺利，两南一北三大煤化工基地架构已初具雏形，形成气煤并举生产尿素，并副产其他煤化工产品的格局，未来可能在甲醇、综合煤化工领域有进一步延伸。在玻纤领域，公司产品差异化优势值得重视。电子级玻纤可实现的价格和毛利率均高于普通增强纱，目前国内外玻纤巨头均有扩产电子级玻纤的意愿，公司已占据先发优势。欧盟反倾销手段对公司短期冲击并不大，但我们预计公司玻纤产品毛利长期维持30%以上可能性不大，整体行业发展与前10年相比也将略趋平缓，其主要增长点在于多品种和高端化。

　　目标价24元，给予“增持”评级。

　　不考虑整体上市，我们预计公司10、11、12年每股收益分别为0.70、1.17和1.48元，以明年每股收益为估值标准，锂电隔膜约0.03元，可给40倍市盈率，其他业务1.14元，11年20倍市盈率，则公司目标价24元，给予“增持”评级。如果考虑整体上市，公司合理价值应该在27元左右，建议密切关注资产注入动向。