5月CPI同比增长2.4%意味着什么？解读2020年CPI数据

　　2020年06月10日国家统计局发布2020年5月CPI同比增长2.4%，前值3.3%；环比-0.8%，前值-0.9%；PPI同比-3.7%，前值-3.1%；环比-0.4%，前值-1.3%。

　　核心观点

　　当前价格指数的总体走势是CPI趋于下行，PPI逐渐见底，虽然各有各的结构性原因，但也间接反映出投资在逆周期政策支持下恢复较快，而自发性的居民消费恢复较慢。展望未来，有四个关键问题需要进一步讨论

　　一、CPI持续下行，会出现负增长吗？猪价既是2019年下半年以来CPI上行的主因，也是今年以来CPI下行的主因。基于现有的基数因素和农产品（7.800， 0.03， 0.39%）价格走势，市场担心CPI可能在2021Q1进入负增长状态。但我们认为，是CPI食品类中的鲜菜、鲜果项可能先后于三、四季度开始新一轮的上行，粮食、食用油都将延续今年以来的坚挺状态；是一季度受疫情显著冲击的居民消费特别是交通运输、住宿餐饮、旅游娱乐等服务消费，将在下半年出现恢复，这都有助于缓解CPI负增长的风险。

　　二、PPI见底回升之后，反弹力度有多大？3月上旬油价暴跌时，我们基于投入产出表模型测算出原油价格折半会导致GDP平减指数下降1.8个百分点，CPI下降1.4个百分点，PPI下降2.5个百分点，据此判断2季度PPI平均值将降至-3%，最低点可能在5月到达-5%。目前看2季度均值-3%、5月见底的判断基本验证，但5月的通缩程度还是比预期要乐观一些。原因主要是5月国际油价有较为明显的修复，其中一部分是美国原油企业自动减产所致，只有一部分是需求修复。未来考虑到欧美疫情复苏仍需时间，俄、巴、印等国的疫情仍然在扩散，预计见底之后反弹力度仍然偏弱。

　　三、为什么2019年以来GDP平减指数难以预测？过去一段时间GDP平减指数与CPI、PPI之间的关系很不稳定。可能原因一是CPI受个别商品的驱动，代表性下降；二是中国经济先后受到贸易摩擦、新冠疫情等外生冲击，季度间的经济结构变化较之前更为剧烈；三是第四次经济普查中GDP修正的影响。

　　四、从货币宽松到通胀率上升需要多久？此前我们基于发达经济体经验，提出超常规宽松货币政策对于加速通胀的作用有限。对于国内而言，当前仍处“M2略高于名义经济增长以体现逆周期调节”状态，M2增速与名义GDP增速将反向运行。从货币增速上升到通胀率上升一般需要1-2个季度的时滞，在居民消费仍然低迷的情况下时滞可能更长。考虑国内消费与投资恢复情况，预计到2021年2季度左右才会出现物价指数的明显上升。