天康生物：饲料业务延续增势 动保业务稳健发展

    ***:公司2019上半年实现营收27.1亿(+18.7%),归母净利润8001.2万(-26.0%),扣非净利润7363.0万(-24.5%)。

    其中单二季度:公司营收15.1亿(+17.0%),归母净利润5109.2万(-3.3%),扣非净利润4642.4万(+7.4%)。

    猪价低迷养殖业务亏损,完全成本优于同行。上半年公司出栏生猪40.8万头(+28.7%),养殖业务收入2.3亿(+79.9%),屠宰业务收入2.5亿(+16.0%)。一季度行业抛售猪价低迷,4月公司主要产区新疆爆发首例非瘟疫情,二季度新疆猪价远低于全国均价。我们预计上半年公司出栏肥猪约25万头,均价约12.0元/kg。成本方面,估计肥猪完全成本12.5元/kg,虽防疫费用增加导致成本上升约0.9元/kg,自繁自养模式下公司完全成本仍优于行业水平,预计上半年公司养殖和屠宰业务亏损约1500万。

    饲料业务延续增势,动保业务稳健发展。上半年公司饲料销量62万吨(+24%),收入13.1亿(+13.2%),毛利率14.6%(+0.3pct),由于新疆疫情相对较轻,公司猪料、禽料销量均实现增长,估计饲料业务盈利约4700万。受生猪存栏大幅下滑影响,上半年动保业务收入2.6亿(+1.8%),其中疫苗收入2.1亿(-15.8%),毛利率同比持平,技术转让收入0.4亿,动保板块预计贡献利润约7400万。其他板块,油脂加工、玉米收储预计共盈利400万左右,另总部费用约2000万。

    资产负债表持续扩张,产能建设有望加速。截至6月底公司固定资产26.3亿(+56.5%),在建工程5.6亿(+66.6%),生产性生物资产5828万元(同比-10.8%,环比+15.4%)。公司产能已开始恢复,我们估计能繁母猪约3.6万头。下半年公司将继续增加母猪留种、加快项目建设进度,明年河南地区产能有望释放,2019-2020年预计可出栏生猪90、200万头。

    生猪存栏持续大幅下滑,猪价有望长时间高位运行。7月生猪存栏、能繁母猪存栏环比降幅扩大至接近10%,同比降幅均超30%。目前全国生猪均价25元/kg左右,已超历史高点。非瘟环境下养殖户复养、补栏难度较大,尽管非瘟疫苗取得阶段性成果,短期尚无法商用。我们预计下半年旺季猪价将继续上涨至近30元/kg,2020年供需或继续恶化,猪价有望长期高位运行。

    投资建议:公司饲料、动保业务平稳发展,养殖业务已步入盈利期。目前生猪行业产能仍未企稳,下半年到明年猪价有望持续高位运行,公司产能释放后将量利齐升。我们预计公司2019-2021年EPS为:0.54、1.82、2.20元,基于2019年8月27日收盘价,对应PE分别为:17.6、5.3、4.4倍,维持“买入”评级。

    风险提示:猪价波动、疫情风险、出栏量不及预期、原材料价格上涨。（兴业证券）