南山控股：前三季度业绩如期释放 毛利率大幅提

    业绩:2018年前三季度,公司实现营业收入42.7亿元(31.1%),实现归母净利润2.3亿元(153.8%),实现扣非后归母净利润2.0亿元(+181.4%)。

    前三季度业绩如期释放,毛利率大幅提升。由于地产项目结算进度分布不均,第三季度公司结算面积大幅增长,单季度实现营业收入20.9亿元,同比大幅增长215.1%,实现归母净利润2.5亿元,同比大幅增长532.3%。业绩增速远高于营收增速,主要受益于第三季度结算项目单价的提升,带动公司前三季度毛利率较上半年大幅改善3.9个百分点至46.5%。,前三季度管理费率同比上升1.0个百分点至9.1%,销售费率同比下降1.5个百分点至3.6%。

    下半年公司增大推盘力度,整体回款良好并积极补库存。上半年公司实现销售金额20.4亿元,同比下滑3%,实现销售面积10.6万平方米,同比下滑23%。

    而截至三季报末,公司销售商品提供劳务收到的现金为51.7亿元,同比增长23.1%,比上半年末增长88.6%,可见销售和回款情况相较上半年已经有所改善。

    ,公司依旧积极补充库存,截至报告期末,公司存货账面价值为118.7亿元,与上半年末基本持平,比去年同期增长30%。截至上半年末,公司累计持有开发类土储的计容建面约114.7万平方米,同比增长28.5%。

    物流地产稀缺标的,短期偿债压力较小。公司为物流地产稀缺标的,吸收合并的深基地在全国有50多个物流园项目,并已在物流园区开发运营领域有十几年布局,处于行业领先地位,其品牌、资源优势较强,截至2017年末运营、在建、签约规划仓库面积约556万平方米,物流地产资源优质,未来业绩释放潜力充沛。下半年以来,公司适度增加借款,但截至三季度末货币资金与短期借款比值为2.1,短期无偿债压力。而三季度末,公司扣除预收账款后的负债率为49.0%,同比提升了21.3个百分点,净负债率约为56%,比2017年末提升了36个百分点,但杠杆率依旧维持在可控水平。

    盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.26元、0.29元、0.32元,归母净利润未来三年将保持10.9%的复合增长率,再考虑已并表的物流地产,当前市值相比NAV有显著的安全边际,我们给予公司2018年13倍估值,对应目标价3.38元,维持“增持”评级。

    风险提示:市场或进一步偏好大市值标的,公司业绩及业务协同性或低于预期。（西南证券）