古井贡酒：产品结构持续调整 市场渠道扩张值得

    三季度收入净利增速放缓,预收款增长强劲公司Q3收入和净利增速分别为18.25%和46.14%,相比较上半年增速下滑(H1收入和净利增速分别为30.32%、62.59%)。Q3公司预收款余额11.14亿元,环比增38.73%,同比增78.66%,预收款增长强劲,维持较高水平;销售商品提供劳务收到的现金30.66亿元,同比增63.26%,经营活动产生的现金流量净额18.68亿元,同比增150.20%,主要系销售回款增加所致。

    受益产品提价和结构优化,盈利水平继续提升

    前三季度公司毛利率77.93%,同比提升2.56pct,Q3毛利率77.26%,同比提升1.34pct,主要受益产品提价和古5、古8产品快速增长,带动公司产品结构提升。前三季度公司净利率19.06%,同比提升3.58pct,Q3净利率18.34%,同比提升3.47pct,主要系毛利率提升所致,期间费用率也有下降。前三季度销售费用率33.31%,同比降1.34pct,管理费用率6.38%,同比降0.92pct,主要系销售规模增加较多,规模效应下费用率下降所致。而前三季度税金及附加9.92亿元,Q3税金及附加2.62亿元,同比分别增长13.12%和下降3.07%,占收入比重分别下降1.74pct/2.92pct至14.67%/13.25%。

    省外产品结构持续调整,市场渠道扩张值得期待

    2017年,公司华中地区销售收入占比达到89.98%,同比增加2.13pct,其他区域销售占比仍然较低。公司省外市场将持续进行产品结构调整,加强省外扩张的力度。一方面,河南市场砍掉老贡酒,优化产品结构,提升古5、古8在河南市场占比,进行品牌回归;另一方面,通过黄鹤楼十三五规划“一年打基础,五年翻两番”,做湖北市场喜宴第一品牌。市场方面,聚焦三个核心市场,省外招大商。,保证经销商利润空间,维系优质经销商,提供资金支持,实现经销商优胜劣汰。

    投资建议

    公司作为徽酒龙头,受益省内消费升级和产品结构升级,而省外市场拓展和并购黄鹤楼后的双品牌驱动,有望推动公司业绩保持较快增长。我们预计公司2018-2020年净利润为16.38、21.68、27.89亿元,EPS为3.25、4.30、5.53元,对应PE为19.2、14.51、11.28倍。

    风险提示

    行业整体性风险,主力产品销量不及预期,省外市场拓展速度不达预期。（中信建投）