血制品行业 27倍市盈率的血制品行业现在值得买

血制品行业近期受到市场关注，有人认为该行业的资源品属性正在逐渐减弱，销售模式越来越接近化药，因此行业估值应该下调。我们持不同看法。我们认为血制品的下游需求保持稳定增长，特别是在经过2016年和2017年上游采浆量的大幅提升后，短期内供给端增长明显。尽管浆站仍存在行政审批的限制，但血制品的资源品属性依然显著，上游竞争格局稳定。

下游销售虽然逐渐向化药类的学术推广模式靠拢，但降价促销的方式并不具备长期可持续性，也不具备化药以价格竞争终端的基础。我们认为血制品行业的合理估值应保持在35倍市盈率左右。

以白蛋白为观察重点，预计血制品行业的去库存情况已逐渐接近尾声。以兴科蓉等大型血制品商业公司为例，它们在上半年已经基本消化完去年底的存货。

从市场需求结构来看，我们特别看好狂免、破免两个特免品种以及三个凝血类小品种的发展前景，它们仍存在明显的结构性机会。静丙自2017年三季度开始逐渐恢复增长。预计狂免、破免将分别保持20%到25%、15%到20%的增速。凝血酶原复合物、纤维蛋白原等药品在2017年扩大了参保适应症，这些药品是血友病、免疫性出血等疾病的刚性用药，具有巨大的市场空间。

以全球第三大血制品公司Grifols为例，其规模优势、丰富的品种以及全产业链布局是其成功的关键。规模优势、品种端的不断丰富以及对渠道和终端的强大控制力，是国内血制品公司的重要竞争力。经过对比七家国内血制品公司的关键指标，包括浆站数量、年采浆量、单浆站采浆量、吨浆收入和吨浆净利等，我们发现【】以及华兰生物和博雅生物在规模优势和盈利能力方面表现尤为突出。

我们认为血制品行业仍然具有巨大的发展潜力，并看好该行业的未来前景。（中银国际）