轻工行业：箱板龙头盈利底部基本确认 建议重点

　　箱板纸价易涨难跌通过我国2019年国废+外废+废纸浆进口消费总量测算，假设包装纸需求企稳(库存低位+社零韧性+出口回暖)、外废进口每年下滑600万吨，则考虑未来两年箱板龙头废纸浆建设进度，我们判断20-21年国废需求将每年上升200-300万吨。至2021年，国废需求有望达到5500万吨(历史高位5200万吨)；国废价格的历史高点约3000元/吨(目前2163元/吨)，催生箱板纸上涨弹性。

　　19Q3盈利已经见底以【()、】为例，测算得到其国内箱板业务Q3的扣非单吨净利已经跌至150元的水平。我们测算由于龙头企业相较行业能够获得自给电能源成本90-100元/吨的比较优势；通过原料布局在未来2年外废清零的假设下维持50元+的单吨超额收益，综合考虑其能源、规模、原料优势，我们判断箱板龙头盈利已达底部。

　　箱板龙头具估值优势估值水平来看箱板企业山鹰纸业、玖龙纸业优势突出，尤其山鹰纸业处于历史PB估值的底部水平，重点关注！

　　风险提示原材料价格波动废纸价格超预期波动影响企业盈利水平。产品价格下跌风险需求不达预期、供给超预期，导致箱板瓦楞纸价格下滑。产能投放不及预期设备调试等风险使产能投放推迟，影响总体经营业绩。政策调控超预期废纸进口限制调控超预期，致使龙头提前失去配额缺乏优势外废原料。