天风证券：春节到两会的历史躁动窗口仍然可能

在年初的《连续3年Q1都有大跌，2023Q1能否迎来转机》报告中，我们对春季市场走势持乐观态度。

当前，股债收益差处于较为有利的-1.5X标准差附近，这一位置的重要性仅次于2019年年初。考虑到成长赛道的当前状况，以及春季复工复产预期，我们对一季度市场充满期待。

一月份的股市表现充分验证了我们元旦期间的观点。真正的春季躁动，大多发生在春节与两会之间，这一阶段市场上涨概率极高，尤其是中证500、中证1000、万得全A的上涨概率超过90%（过去14年数据）。

尽管春节前市场已有显著上涨，但大家担忧是否已提前透支了春节后的躁动空间，或者是否需要防范节后风险。参考过去的“前车之鉴”，如18年和21年的市场走势，我们发现市场在经历了连续几年的上涨后，股债收益差达到极度乐观状态，随后市场出现大顶。但当前市场情况有所不同，各大板块经历了1-2年的下跌，股债收益差处于极度悲观状态，即使经过一月的反弹，股债收益差仍处在相对低位。我们认为春节到两会期间的历史躁动窗口仍可能带来良好机会。

近期，投资者最关注的问题之一是增量资金。一月北上资金的流入超过1100亿，但后续是否能持续令人担忧。增量资金来源难以事先明确判断，特别是在各类资金比例均衡的市场环境下。购买股票的主要动因是基本面预期的改善，而非单纯资金多少。去年虽然M2增长、剩余流动性提升，但股票并未因此上涨，核心原因在于基本面预期悲观。当基本面预期悲观到一定程度，随着基本面的改善和股票的上涨，市场资金会逐渐增加。相反，当基本面预期过于乐观，随着不及预期的情况出现和股票的下跌，资金可能会流出。

在我们的研究框架中，主要关注两个变量：一是基本面预期的状况，二是未来实际基本面的走势。通过300指数股债收益差来衡量总体经济基本面预期，通过各行业成交额占比来衡量细分产业景气度预期。我们去年12月提出的“在无人问津时做好准备”，以及对春季躁动的乐观判断，均基于这些考量。当前，我们仍维持这一判断，看好春节后成长板块的躁动机会。

投资过程中需要注意风险，包括国内资金面变化、宏观经济下行风险、海外不确定性升级、业绩不达预期、疫情反复等。