换股方式收购效应（换股属于哪种收购）

企业并购的动因及其深入理解——换股并购与协同效应的

企业并购，作为一种重要的经济活动，其背后的动因多元且复杂。那么，究竟什么是企业并购的主要动因呢？我们可以从以下几个方面进行：

一、企业并购的动因

1. 协同效应当中的韦斯顿理论提到，并购可以显著提升企业的生产经营效率，实现所谓的“1+1＞2”效应。通过并购，企业可以获取市场份额效应，改善行业结构，提高行业集中程度，甚至通过纵向并购控制原料和销售渠道。混合并购还能以间接方式增强市场势力。经验成本曲线效应则体现在企业可以通过并购分享目标企业的经验，减少学习成本，节约发展费用。财务协同效应则是通过税法、会计处理惯例及证券交易规定产生的货币效益，实现合理避税和股价提升等效果。增加企业价值是实现最大化现有股东持有股权的市场价值和最大化现有管理者财富的根本目的。除此之外，企业并购的一般动因还包括获取战略机会、提高管理效率、获得规模效益以及降低进入新行业、新市场的障碍等。

二、换股并购的概念及分类

换股并购是企业并购的一种重要方式，指通过发行新股以换取目标企业的资产或股份，从而达到控制目标企业的目的。根据具体方式，换股并购可分为多种类型，如100%换股收购等。这种方式的优点在于可以避免现金支付的巨大压力，更好地保护企业的资金链。

三、并购协同效应的来源

并购协同效应的主要来源包括生产领域、市场及分配领域、财务领域以及人事领域。在生产领域，并购可以产生规模经济性、接受新技术等；在市场及分配领域，并购同样可以产生规模经济性，还是进入新市场的有效途径；在财务领域，合理利用未使用的税收利益和债务能力可以为企业带来巨大收益；在人事领域，吸收关键的管理技能和技术研发部门的融合也是协同效应的重要来源。

企业并购的动因多元且复杂，包括协同效益、获取市场份额等。而换股并购作为其中的一种重要方式，对企业的资本运作具有重大意义。对并购协同效应的深入理解则有助于我们更好地把握企业并购的实质和内涵。企业并购：动力之源与效益之渠

作为企业发展和市场整合的重要表现形式，企业并购犹如一把双刃剑，既体现了企业内在的发展需求，又承受着外部市场的压力。这种经济活动不仅有助于提升企业的总体效益，实现超过单一企业效益之和的经营协同效应，更在某种程度上推动了企业财务战略的调整和优化。从财务的角度，企业并购所引发的货币收支上的财务协同效应，为企业创造了新的盈利机会，活跃了证券市场。并购也为企业带来了诸多其他方面的积极影响。

成功的企业并购可以盘活上市公司和非上市公司，提升其整体素质和竞争力。这对于证券市场而言，意味着更大的辐射力和更强的市场活力。并购活动不仅强化了和企业家的市场意识，明确了双方的责任与权利，促进了政企分开，更实现了企业的主营业务转移等发展战略。在这个过程中，企业的产权在买卖中流动，遵循价值规律、供求规律和竞争规律，使生产要素流向最需要的地区和行业。

谈及财务动因，在西方经济理论中已有诸多理论解释。其中一些理论强调了企业并购通过有效的财务活动提高效率、产生超常利益的可能性。而从证券市场的角度看，股票收购往往传递出目标公司被低估的信号，引发并购方和目标公司股票的上涨。综合考虑各种因素，企业并购的财务动因包括以下几个方面：

首先是避税因素。由于股息收入、利息收入、营业收益与资本收益间的税率差异较大，在并购中采取恰当的财务处理方法可以达到合理避税的效果。企业可以通过收购盈利或亏损的企业，利用税法中的亏损递延条款，增加企业价值。

其次是筹资动因。通过并购掌握有大量资金盈余但股票市价偏低的企业，可以获得其资金以弥补自身资金不足。由于资产的重置成本通常高于其市价，企业在并购中更倾向于并购其他企业而不是重置资产。

再来看企业价值增值。被并购企业的股票市盈率偏低时，并购完成后市盈率会维持在较高水平，股价上升使每股收益得到改善，提高了股东财富价值。并购还能增强企业的规模和实力，提高安全程度和盈利总额。

随着中国经济体制改革的深入和金融市场的开放，企业并购的动因愈发多元化。企业可以通过并购进入资本市场，扩大筹资渠道，提高资信等级，降低筹资成本。并购产生的非生产性收益可以改善企业财务状况，也助长了投机行为的出现。一些企业通过大量举债方式收购目标企业股权，再出售部分资产或整顿后以高价卖出，充分利用被低估的资产获取并购收益。企业并购还带来了财务预期效应，市场对企业股票的评价发生改变，引发股价上涨，为股票投机提供了基础。

企业寻求增长之路，往往通过并购具有较低价格收益比的企业来扩大自身的每股收益，以此推动股价持续上升。美国的并购热潮中，市场预期的效应促使企业并购行为常常伴随着股价的投机波动。企业的利润实现离不开市场的接纳，只有当企业提供的商品和服务在市场上被客户接受并完成向货币的转化，才能实现真正的利润。追求市场份额最大化和市场国际化的企业，必然追求利润最大化。随着生产国际化、市场国际化以及资本国际化的趋势，一些行业的市场不断扩大，对这些行业的企业进行并购是迎接国际开放市场挑战的关键。

那么，企业并购的动因究竟有哪些呢？通过并购扩大生产经营规模，降低成本费用，形成有效的规模效应。规模效应不仅能带来资源的充分利用和整合，还能降低管理、原料、生产等各个环节的成本，从而提高企业的整体竞争力。提升市场份额和行业战略地位，随着生产力和销售网络的完善，市场份额将得以提升，从而确立企业在行业中的领导地位。通过并购获取充足廉价的原料和劳动力，增强企业的谈判能力，为企业获得廉价的生产资料提供可能。实施品牌经营战略，提高品牌知名度和产品附加值，获取超额利润。还有，为了实现公司的发展战略，通过并购获取先进的生产技术、管理经验、销售网络等宝贵资源。通过混合并购模式跨入新行业，实现多元化战略并分散投资风险。

接下来我们来深入理解一下换股并购这个概念。换股并购是指收购公司将目标公司的股票按照一定的比例转换成收购公司的股票，从而实现对目标公司的收购。在这一过程中，目标公司可能会被终止，或者成为收购公司的子公司。换股并购有三种主要方式：一是通过收购公司发行新股或可转换优先股来替换目标公司的原有股票；二是使用收购公司的库存股来替换目标公司的股票；三是母公司与子公司之间的交叉换股。这种并购方式在西方国家经历了多个阶段，特别是在第九次并购浪潮中，表现出规模空前、支付方式多样化等特点。随着世界经济一体化进程的加快，各国企业纷纷通过购并增强自身实力，优势互补，实现战略性购并。在这个过程中，换股合并逐渐成为主流支付方式之一。例如，美国全球电话公司与MCI公司的合并就是典型的换股合并案例。

企业并购是一种复杂的经济活动，涉及到多方面的动因和支付方式。在全球化的大背景下，企业需要通过不断创新和调整来适应市场的变化，实现自身的发展目标。美国支付方式的变迁与换股合并的新趋势

随着时代的进步，美国的支付方式发生了显著的变化。从现金到股票，再到混合支付，这种转变反映了企业并购交易方式的深刻变革。统计数据揭示了一个明显的趋势：现金支付的比重从1976年的52%下降到1995年的27%，而股票支付方式的比重却持续上升，特别是在战略性并购中，以股票为主要支付方式的合并已占到了80%以上。

在美国企业合并的舞台上，换股合并逐渐崭露头角。这种合并方式，特别是在战略性并购的背景下，呈现出蓬勃的发展态势。不同于国外多发生于上市公司之间的换股合并，中国的企业合并具有其独特性。由于历史遗留问题，中国存在大量的非上市股份有限公司。这些公司的股份常在非法的交易场所进行交易。针对这一问题，政策鼓励上市公司与特定条件的非上市公司实施换股合并。这不仅解决了非上市股份有限公司的股权流通和资产优化配置问题，还为上市公司提供了一个以较低成本获取优质资源的机遇。

在中国，换股合并的案例日益增多。从清华同方与山东鲁颖电子的合并开始，这一模式得到了广泛的应用。此后，国旅联合换股合并衡阳市经济发展股份有限公司的案例进一步证明了这一点。这些实践表明，上市公司换股吸收合并非上市公司作为解决历史遗留问题的全新模式，在中国具有广阔的应用前景。

除了上市公司与非上市公司的换股合并，还有上市公司之间的换股合并也引起了市场的广泛关注。如TCL集团与TCL通讯的合并案例，展示了换股集团上市的精巧设计。虽然这一模式在操作中存在复杂的法律问题和其他挑战，但为其他希望实现集团上市的公司提供了借鉴。

值得注意的是，随着上市公司的发展壮大和产业整合的深入，无论是上市公司吸收非上市公司还是上市公司之间的合并，换股合并正成为诸多并购案例的首选模式。尽管涉及会计、法律等方面的技术问题，但在当前法律对这种新兴方式尚未给予足够重视的情况下，换股合并仍是一种值得和实践的并购方式。

换股合并正成为企业并购的一种重要趋势。随着市场的不断发展和完善，我们有理由相信，这种新型的并购方式将在未来的企业并购中发挥更大的作用。随着资本市场的不断发展，上市公司在合并中展现出了其独特的优势，它们凭借资本市场直接融资的便利，展现出更为积极主动的合并态势。这种合并模式带有鲜明的特征，仿佛是一场“大鱼吃小鱼”的游戏，但“强强联合”式的换股合并却并不常见。

换股合并的背后有多种动因。随着企业规模的扩大，上市公司渴望找到除自身积累外的更多发展方式。资本市场为企业通过合并实现快速成长奠定了坚实的基础。面对日益激烈的国际竞争，国内企业迫切需要增强自身的资本实力。

除此之外，历史遗留问题也是换股合并的一大动因。在1998年前，除了深、沪交易所的上市公司外，还有一些公司的股权证在一些地方产权交易中心进行柜台交易。为了解决这个问题，国家进行了吸收合并试点，希望通过这种方式解决历史遗留问题。在这一背景下，清华同方与山东鲁颍电子的换股合并试点成为了解决这一问题的全新模式。

在换股合并中，折股比例的确定至关重要。它直接关系到合并双方股东的利益，甚至决定了合并的成败。目前，上市公司通常采用每股成本价值加成法来确定折股比例。以清华同方和鲁颖电子为例，这种方法考虑了合并基准日的每股净资产以及预期增长加成系数。这种方法虽然简便易行，但显得不够严谨与合理。在确定折股比例时，除了账面价值外，合并双方的存在方式差异也是一个至关重要的因素。

按照《公司法》的规定，公司合并必须得到***授权的部门或省级人民的批准。在实际操作中，“***授权的部门”主要是指中国证监会和地方证管办。

在上市公司与非上市公司的合并中，由于上市公司“壳”资源具有较高的价值，所以通常都是上市公司吸收合并非上市公司。这种合并模式不仅可以解决历史遗留问题，还能让非上市公司通过“借壳上市”获得稀缺的上市指标，从而实现更好的发展。

企业通过吸收合并，相较于新设合并，能够简化合并过程中的手续，保持上市公司经营的连续性和稳定性，并保留其在资本市场直接融资的能力。被合并的非上市公司通过这一途径，还能实现借壳上市的目标。当上市公司通过换股方式合并非上市公司后，新增的公众股股份，在得到相关部门的批准后，可以在三年后上市流通。虽然目前尚无公司的新增股份在合并后满三年，因此无法确切评估其对二级市场股价的影响，但由于新增股份数量相对较小，预计对市场的冲击不会太大。

那么，什么是企业并购效应？并购协同效应的来源又是什么呢？企业并购的动因在理论上有着丰富的解释。其中，财务动因是重要的一部分。在西方，企业并购被认为是一种有效的财务活动，通过并购可以提高效率，产生超常利益。股票收购被视为目标公司被低估的信号，会引起并购方和目标公司股票的上涨。

企业产权的买卖流动，遵循价值、供求和竞争三大规律，促使生产要素流向最能产生效益的地区和行业。税务、会计处理惯例以及证券交易等内在规律也会产生纯货币的效益。企业并购的财务动因包括避税因素、筹资、企业价值增值、利于企业进入资本市场、投机以及财务预期效应等。

具体来说，避税因素在企业并购中起到重要作用。由于股息、利息、营业收益与资本收益之间的税率差异较大，在并购中采取合适的财务处理方法可以达到合理避税的效果。在税法中，亏损递延的条款被广泛应用，盈利企业倾向于收购亏损企业作为并购对象，以利用亏损企业的纳税收益增加企业价值。

除了避税因素，筹资也是企业并购的重要动因。通过并购掌握有大量资金盈余但股票市价偏低的企业，可以获得其资金以弥补自身资金不足。有效市场条件下，反映企业经济价值的是市场价值而非账面价值，被兼并方企业资产的卖出价值往往出价较低，兼并后企业管理效率提高、职能部门改组降低有关费用等，这些都是并购筹资的有利条件。

企业并购还能带来价值增值效应。被并购企业股票的市盈率往往较低，并购完成后市盈率维持在较高水平，股价上升使每股收益得到改善，提高了股东财富价值。并购还能增强企业的规模和实力，提高控制成本、生产技术和资金来源的能力，降低企业风险，提升安全程度和盈利总额。

在我国金融体制改革和国际经济一体化的背景下，筹资渠道大大扩展，许多业绩良好的企业出于壮大势力的考虑，通过并购进入资本市场。企业并购的证券交易、会计处理、税收处理等产生的非生产性收益也能改善企业财务状况，但也可能助长了投机行为。一些企业通过大量举债方式收购目标企业股权，再出售部分资产，整顿目标公司后高价卖出，充分利用被低估的资产获取并购收益。

企业并购是一个复杂的过程，其效应和协同效应的来源是多方面的。企业通过并购实现资源整合、优化组合，提高竞争力，实现持续发展。股价的短期波动通常相对稳定，但在企业市盈率或盈利增长率显著提升时，价格收益比会有所提高。企业并购***往往引发市场对公司评价的积极变化，导致双方股价上涨。通过并购具有较低价格收益比和较高每股收益的企业，可以提升企业的每股收益，从而推动股价上升。在美国的并购热潮中，预期效应导致企业并购伴随着投机和股价的剧烈波动。

企业的利润实现依赖于市场，只有当企业提供的商品和服务被市场接受，完成商品和服务向货币的转化，才能实现利润最大化。与此相对应，市场份额的最大化也是企业追求的目标。随着生产、市场和资本的国际化发展，一些行业的市场不断扩大，为迎接国际开放市场的挑战，并购这些行业的企业成为了一种策略。在并购过程中，需要遵循一系列原则，包括并购目的的明确、并购后企业行为的自主性、实施方案的科学论证、并购中的资产核心地位、产业政策的导向、并购后的整合效果以及并购进程的渐进性等。

换股并购是指收购公司将目标公司的股票按一定比例换成本公司股票，使目标公司成为收购公司的子公司或消亡。换股并购有多种形式，包括增资换股、库存股换股以及母公司与子公司交叉换股。随着世界经济一体化进程的加快和购并浪潮的兴起，换股并购逐渐成为企业合并的主要方式，特别是在战略性并购中，以股票为主要支付方式的合并已占到80%以上。

在我国，由于历史遗留问题，非上市股份有限公司数量较多，股份交易多在非法的交易场所进行。换股并购的形式与国外的上市公司之间的换股合并有所不同。随着战略性并购的发展，企业并购所涉及的规模日益庞大，换股合并已成为一种重要的合并方式。

在理解换股并购时，需要注意其背后的几个关键特征：首先是规模空前，以“强强联合”为主；其次是收购方式的变化，从单纯的举债现金收购转变为股票和现金方式的收购；再次是各国对合并造成的垄断的范围的界定的放宽，以及由此带来的换股合并的繁荣。例如，美国全球电话公司与MCI公司的合并，就是通过换股方式完成的，合并后的公司成为了世界上最大的网络服务提供商之一。

换股并购是企业战略发展的重要手段，能够优化资源配置，提升竞争力，实现企业的长期可持续发展。自上世纪末以来，中国资本市场经历了深刻变革，其中换股合并作为一种重要的企业成长策略逐渐受到广泛关注。特别是在政策推动下，上市公司与非上市公司之间的换股合并已经成为解决历史遗留问题的全新模式。

回溯至1998年，***发布的《***办公厅转发证监会关于清理整顿场外非法股票交易方案的通知》为这一模式提供了政策指引。该通知鼓励上市公司与行业内相似、资产质量良好、具有发展潜力的非上市柜台企业实施吸收合并。这样的合并不仅能解决非上市股份有限公司的股权流通和资产优化配置问题，还能使上市公司以较低的成本获取优质资源，这无疑为上市公司提供了一个乐于尝试的机遇。

我国首例换股合并案例发生在清华同方与山东鲁颖电子之间，这一模式逐渐受到市场的认可。随后的案例中，基本都是上市公司与表现优秀的非上市公司之间的换股合并。例如，国旅联合换股合并衡阳市经济发展股份有限公司便是最近的一个例子。这些合并都显示出，上市公司换股吸收合并原在各地非法场所交易的非上市公司，作为解决历史遗留问题的全新模式，在我国具有广泛的应用空间。

除了上市公司与非上市公司的换股合并，市场上还出现过一起上市公司之间的换股合并案例——TCL集团的吸收合并和发行（IPO）案例。这一案例中的精巧设计，为其他希望实现集团上市的公司提供了借鉴。由于集团内部不得组建业务相同或相关联的两家上市公司，TCL通讯的退市是集团上市的前提。尽管这一案例在操作层面涉及复杂的法律问题和其他因素，尚未有其他公司效仿，但其创新性不容忽视。

随着国内资本市场的不断发展，一批上市公司在发展到一定规模后，迫切需要找到新的成长方式。在这种背景下，企业的换股合并已经成为可能且必要的选择。历史遗留问题也是推动换股合并的一个重要动因。1998年前，除上市公司股票在深、沪交易所上市外，还存在一些公司的股权证在地方产权交易中心进行柜台交易。而***发布的通知也为此类问题的解决提供了政策依据。

换股合并涉及会计、法律等多方面的技术问题，操作起来并不简单。但随着国内上市公司的发展壮大和产业整合的深入，换股合并势必成为诸多并购案例的首选模式。尽管目前这一模式尚未得到法律的足够重视，但随着市场的不断发展和企业的不断，换股合并这种新兴方式将在未来得到更广泛的应用和重视。为了解决某些股权证在各地交易中心的交易停滞问题，国家进行了吸收合并试点，旨在通过试点解决历史遗留问题。在此背景下，清华同方于1998年通过向山东鲁颖电子定向增发新股的方式进行了换股合并试点。这一尝试为上市公司换股吸收合并非上市公司，解决历史遗留问题，展示了一种全新且切实可行的模式。

换股合并的关键在于确定折股比例，这直接关系到合并双方股东的利益，并决定了合并的成败。确定折股比例需要高度的准确性和艺术性。目前，上市公司在进行换股合并时，通常采用每股成本价值加成法来确定折股比例。以清华同方和鲁颖电子为例，这种方法考虑了合并基准日的每股净资产，并加入预期增长加成系数。这种方法虽然简便易行，但显得不够严谨与合理。

除了账面价值和其他因素，合并双方的存在方式差异也是确定折股比例的关键。在中国证券市场中，公司上市受到严格管制，已上市公司拥有上市指标这一无形资产。尽管公式中未明确考虑存在方式差异，但在实际操作中，这一因素成为合并方（上市公司）与被合并方讨价还价的重要。通过合并，非上市公司可以实现“借壳上市”，获得稀缺的上市指标资源。在确定折股比例时，上市公司明显较非上市公司更为主动。尽管要对折股比例进行科学的定量分析存在难度，但如果合并双方都能达到目的，且对双方有利，即使折股比例不尽科学，也可以认为是合理的。

根据《公司法》和相关法规，公司合并必须得到***授权部门或省级人民的批准。尽管法规中未明确“***授权的部门”的具体指代，但从已完成案例中可知，主要是指中国证监会和地方证管办。

由于上市公司“壳”资源在国内证券市场上具有较高的价值，因此上市公司吸收合并非上市公司是常见的模式。这种合并方式可以保留上市公司的经营持续与稳定，保留其在资本市场的直接融资能力，同时使被合并的非上市公司实现借壳上市的目的。

换股并购可根据具体方式分为多种类型，包括增资换股、库存股换股、母公司与子公司交叉换股等。这些方式各有特点，适用于不同的合并需求和情况。

当上市公司换股合并非上市公司后，用于换股的新增发行股份经有关部门批准后，可在3年后上市流通。由于目前还没有公司完成合并后满3年的情况，因此新增股份对二级市场股价的影响尚无法估量。但预计由于新增股份数量相对较小，对二级市场股价的压力不会很大。

至于100%换股收购，以猫扑购买Dones股份为例，这意味着收购方猫扑完全使用本公司股份来支付目标公司Dones的股份价值，而非使用现金或其他资产。这种收购方式有助于收购方保留现金资源，同时也可能对被收购方的股东产生积极影响，因为他们可以通过换股获得新公司的股份，分享新公司的未来增长潜力。